近期我们调研了华映科技,与公司高管进行了较深入的沟通,公司基本情况如下:半年报情况:公司2011 年8 月19 日公布2011 年半年报,报告期内公司营业总收入为14.10 亿元,同比下滑2.07%;盈利2.10 亿元,同比下滑22.09%;归属于上市公司股东净利润1.35 亿元,同比下滑19.60%,每股盈利为0.19 元。

  液晶模组盈利衰退,转型势在必行:企业主要为母公司中华映管做大尺寸模组委托代工(中华映管订单量占80%以上,其中部分第三方客户通过中华映管委外代工),经营模式有来料加工和进料加工两种(分别占营收51%、49%)。一方面由于母公司业务中心及产能向中小尺寸转移,另一方面由于部分订单由进料加工转为来料加工模式,公司上半年营收略有下降。同时毛利和净利润受原材料价格持续上涨、人力成本上升影响而下滑。Q2 以来经营模式的转变有助于摆脱进料加工对毛利率的拖累,但同时对营收规模会产生一定的影响。受下游液晶电视、PC 需求疲软影响,大尺寸面板的价格已经降到现金成本以下,出现行业全面性亏损。公司传统业务LCM 作为大尺寸面板的配套代工,盈利前景自然暗淡,转型势在必行。

  华映科技、中华映管、华映光电——触控一盘棋:公司9 月2 日发布了重要的公告,以自有资金4 亿人民币向控制股权的人中华映管(百慕大)收购其所持有的华映光电20%股权,至此,公司的股权结构如图1。

  中华映管:1)由大尺寸到中小尺寸:中小尺寸液晶屏出货量台湾第一,全球市占率超20%。与其他面板厂不同的是,中华映管拥有的是4.5 代线 代线 代线兼具大尺寸和中尺寸的经济效益,可根据不同市场的需求冷暖来调整尺寸,进可攻退可守。这也是在当下大尺寸低迷的情况下,中华映管能够成功转战中小尺寸的原因。2)由TFT-LCD 到触控传感(touch sensor):由于面板重资产,而触控屏轻资产,TFT 生产线转产sensor 并不经济,而公司的4.5 代线 代线已经全部折旧完毕,因此转向touch sensor 没有一点包袱。公司已将部分4.5 代线的产能转做小尺寸sensor出货,10 寸sensor 也已在6 代线上量产,形成了中小尺寸液晶面板和sensor 兼具的产品结构。

  华映光电:传统业务彩色显像管资产2010 年计提完毕,全方面进入中小尺寸触控屏业务。经营事物的规模包括从TSP(sensor 玻璃+软板+驱动IC,其中sensor 玻璃由台湾中华映管完成)、钢化玻璃(cover lens)、到贴合成为触控窗口模组。目前已形成TSP、贴合、cover lens 月产能250K、193K、450K,预计到明年分别达到月产能450K、393K、550K。目前企业具有国内外优质的品牌客户,在智能手机、平板电脑方面均有出货。此前元太科技以15 亿新台币认购台湾华映的私募可转债,达成战略联盟,华映有望通过元太的帮助进入亚马逊产业链,成为触摸屏供应商。明年不排除按照每个客户订单情况迅速大幅扩产的可能。

  转型方向——触摸屏“一条龙”:中华映管拥有全球近四分之一的中小尺寸TFT-LCD 出货量,可为大陆提供液晶面板和sensor,华映光电负责在sensor 玻璃基础上完成其他零组件组装、钢化玻璃、多道贴合,最终形成触控面板模组(包括LCD),为客户提供total solution。公司将在合适的时机通过收购华映百慕大等所持华映光电剩余股份的方式,实现对华映光电的控股,从而将“一条龙”纳入囊中。

  “一条龙”经营模式的优势:目前触摸屏领域的厂商都是专注于某一个或几个环节,在每个环节都不乏因率先掌握了核心要素而鹤立鸡群的厂商。他们会有一段高额利润期。但当更多的厂商掌握了该环节的关键竞争要素时,利润就会慢慢的变薄,更关键的是竞争对手的学习期还正在慢慢的变短。这是单一环节的厂商面临的风险。面对电子科技类产品快速降价的特性和不断涌入的新进者,怎么样保持盈利水平,是单一环节厂商(尤其如果你是“加工者”而非“创造者”)的重要课题。我们大家都认为,有差异化和一体化两条路径。而“一条龙”则属于一体化路径。“一条龙”厂商的价值在于为客户提供端到端的产品,降低客户的采购成本,同时自身也能取得更好的盈利水平。这种经营模式的壁垒要比单一环节经营要高得多,也相应的更存在竞争力,保持高额利润更长久。但“一条龙”存在木桶效应,任一环节出现短板,整体水平将大打折扣,可见能将“一条龙”经营成功实则不易。

  重要假设:1)2011Q2 开始,公司LCM 业务经营模式由来料加工+进料加工,变为以来料加工为主。

  盈利模式的转变有助于公司摆脱进料加工对毛利率的拖累,但营收规模会受到某些特定的程度的影响。2)2011年华映光电贡献投资收益(华映科技占其20%股份),2012 年公司实现对华映光电的75%控股(暂不考虑股权融资),触摸屏“一条龙”纳入华映科技,成为主营业务。

  盈利预测与投资建议:公司正处在转型的当口,利用两岸力量,积极布局“一条龙”,若能经营成功,公司将完成一个华丽的蜕变,时间是最好的检验。预计4 季度触摸屏将在投资收益中有所体现,明年将是迎来拐点的一年。公司在触摸屏新技术one glass solution 方面有所储备,我们看好 “一条龙”战略,同时积极关注“一条龙”的经营情况及客户订单情况。不考虑增发摊薄,给予公司2011-2013 年0.46、0.78、1.11 元盈利预测,“推荐”评级。